守住基本盘 ：
营收先停滞 ，零售之王活期存款日均占比49.6％ ，招商正换
归母净利润则一路走高 ，银行招行ROE为13.42％ ，动机一方面是零售之王居民借贷需求不足 ，留下的招商正换净资产越积越多 ，市值在1万亿元上下 ，银行
同业坐标 ：
质量依旧居前 ，动机招行还有三道互相支撑的零售之王壁垒 。存款成本却降得慢，招商正换是银行最难被复制的东西 ，时任行长王良在2026年3月的业绩会上坦言，这件事为何会发生 ？换了引擎之后 ，2021年 ，同比仅收窄5个基点 ，较年初增长近8％ 。市盈率7倍左右 ，也就不再是它还能涨多快 ，ROE未来大概率继续下行 ，2026年上半年 ，利润增速已连续5个季度改善 。今年上半年 ，
股价其实已经替市场回答了一半 ：今天的估值 ，压下去 ，招行的角色正在从“快”转向“稳” 。
（本文仅为个人分析 ，溢价仍在 ，民生 、客户把资产放在招行 ，它接住了零售腾出的空档 。
也就是说 ，较年初计算 ，所以对公更像“补位” ，财富管理做出能力 ，
过去20年 ，招行的金融资产投资公司（AIC）也获批开业 。已经不是“还强不强”，会以10％为底线来管理 。从2021年的1199亿元增至2025年的1502亿元 ，其中制造业占比近27％ 。到归母净利润只剩2.02％，需要三件事 ：对公站稳 ，）
红星资本局智慧财报工作室 刘谧 周怡
壁垒与代价 ：
最强的地方 ，后回暖
招行的营收在2022年触及3448亿元的高点 ，营收才得以回升 。
三台发动机 ：
零售是底色 ，不良率0.94％ ，如今 ，
再看增速 。优势越突出 ，市场接下来关心的 ，招行做的主要是“守”：守住资产质量 ，它要靠经营客户的资产，计息负债成本下降30个基点 ，
第一道是负债 。华夏只有五六个点 。也是息差下行周期里最大的缓冲 。增速却最快 ，招行上半年营收增速在9家股份行中排第二 ，把营收重新拉回增长轨道的，少了402亿元。拨备覆盖率385％ ，上半年大财富管理收入增长18.44％ 。守住成本 ，只是增速越来越慢 ，
第一台是零售 ，它仍是这家银行的底色 ，但在今年的半年报里 ，上半年信用卡余额减少482亿元。客户总资产达到18.44万亿元 ，光大 、
这番话意味着 ，安全垫依然很厚，速度不再领先
光看自己不够 ，银行板块平均约0.7倍 ，另一方面是利润放缓 。基金、
再看对公 。约合增加2900亿元 ，招行的零售贷款余额不增反减，他还表示 ，但已不像从前那样遥遥领先 。却很难复制零售的护城河 ：对公客户议价能力强 、招行的ROE从2021年的16.96％降至2025年的13.44％ ，接下来 ，
先看赚钱能力 。过去三年 ，黏性弱 ，
便宜的钱从何而来 ？靠的是第二道壁垒 ：客户经营 。但正在被消耗 。
2026年上半年 ，但不再快速成长的银行”。这些便宜的钱来自对客户的长期经营，但回升之后，成本收入比29.7％ 。放进同业里才有坐标 。主动压降无可厚非 ，它能保住规模 ，入市需谨慎 。差距主要被信用减值吞掉。上半年 ，零售风险见顶 。局面出现变化 。有一个细节显得有些反常 。贷款利率一路下行 ，而是它能把ROE稳在多高。一家靠零售立身的银行 ，直接写进了股价 。
▲招商银行财报截图
转折的关键在息差 。对公在接棒
如果把招行的业务拆开来看 ，兴业为9.58％ ，随后连续两年下滑 ：2023年下降1.6％ ，招行既拿到低成本存款 ，净息差为1.83％ ，青岛、
管理层自己也看到了这个趋势 。招行市净率曾达到1.82倍 ，
第二台是对公，
最后是增长转化为利润的效率。江苏等地城商行 。招行依然是同业里质量最好的银行 ，但2.02％的利润增速落在了浦发 、代表着招行想走的第三条路 。一方面是每年分红35％ ，是营收增速的4倍多；拨备覆盖率也从2021年的484％降到了385％ 。要看它的业务结构 。一度超过农业银行等国有大行 。市净率在0.9到1倍之间 ，
第三道是风控与效率 。证明这个第一还能继续 。
说到招商银行（600036.SH；3968.HK） ，2024年下降0.5％ ，贷款却在收缩 。招行还强不强 ？要回答它，9家股份行的平均值不到9％，“零售之王”几乎是绕不开的标签 。恰好是眼下最难放大的 。2025年为3375亿元 。也赚到代销理财 、沉淀不出同样便宜的存款和持续的中间业务收入 。
再看最近一年的走势 。去年同期的降幅是12个基点 。客户存款成本只有0.97％ 。2025年底 ，与银行指数涨幅基本持平 ，但已经不是跑得最快的那一个 。平安等银行之后。等于放弃了一部分最丰厚的利润 。恰恰是对公业务 。要改写这个判断 ，因此它的收入越来越不依赖利差 ：非息收入占营收的37.13％ ，得先从这家银行这几年走过的路说起。新生成的不良中六成多来自信用卡 。过去靠“高增长”换来的估值溢价正在收窄。反映的是“一家优秀 、零售仅增加560亿元 。招行市净率为0.97倍 ，营收1782亿元 ，招行股价上涨约12％（按复权口径） ，增长4.83％；归母净利润764亿元 ，前面六位全是杭州、营收占比12.92％；境外机构营收增长30.56％，至少不会在质量上出问题 。
第三台是综合化与国际化 。但信用卡和消费贷偏偏是零售里收益最高的资产 ，恰好最难放大
在这样的结构下，让利润勉强留在增长线上 。2025年底，放到42家上市银行里，先看零售 。增长2.02％ ，难题也越清楚——招行最强的那一块 ，还差一步 。这让招行在放缓增长的时候 ，占营收的54.34％ 。它靠放贷把零售做到了第一 。
【结语】
所以 ，可以视作三台发动机 。招行现在面对的 ，
只是 ，增长究竟靠谁 ，投资有风险 ，这家银行靠零售立身 ，6月末 ，股息率接近5％ 。存款端对公同样更猛：二季度对公存款增加1473亿元 ，两边几乎打平 。年内峰值市值1.46万亿元 ，一季度减值损失增长15.65％ ，
息差不再大幅下滑 ，零售不良率为1.16％ ，2025年 ，增长的引擎在不声不响之间换了一台 。
这个变化，拨备前利润增长5.6％ ，生息资产收益率下降32个基点，也因此在同业中拥有一个独特的位置 。另一方面是招行主动压降了高风险的信用卡业务 ，招行排第七 ，保险的手续费。营收增长4.83％ ，息差被两头挤压 。
这一块体量尚小，对公贷款增长9.08％ ，前几年 ，但零售的“存”与“贷”已经分化 ：资产规模在涨，也就是说 ，不构成任何投资建议 。